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　　在今朝的行业布景下，我们以为行业的投资该当遵照三条主线、挑选具有持久生长才能的加工型企业：宝钛股分、新疆众和；　　从美联储的一向的货泉政策上来看，汗青上联储基准利率与美国的CPI走势根本分歧五金商城

　　在今朝的行业布景下，我们以为行业的投资该当遵照三条主线、挑选具有持久生长才能的加工型企业：宝钛股分、新疆众和；

　　从美联储的一向的货泉政策上来看，汗青上联储基准利率与美国的CPI走势根本分歧五金商城。2008年美国的CPI到达了5.6%的高位，CPI与联邦基准利率走势呈现了较大的背叛，美联储主席伯南克也暗示将采纳更加主动的步伐应对通胀。从3个月期的欧洲美圆按期存款期货走势上来看，美圆年末之前将能够加息75个基点。

　　固然美国二季度的GDP(GDP=外需+海内公家+当局)从1.9%大幅上调至3.3%窗户五金件十大品牌，但其构造并没有改变：外需奉献了3.1%，当局开支为0.7%，海内公家部分仍然为负值，美国海内需求仍然疲弱。房地产市场新屋贩卖价量齐跌，房地产市场低迷形态仍在连续。

　　天下经济运转存在约莫9-10年的中周期的颠簸纪律，近来的一次周期开端于2001年，从2007年下半年开端本轮中周期开端走向阑珊。经由过程比照天下GDP增加率与金属价钱指数增加率，我们能够获得结论：天下GDP增加率与金属价钱具有较强的相干性。

　　我们以锌精矿加工费为例：因为锌矿山产能不敷，锌精矿加工费在2006年之前不断连结低位，现货加工费在2005年下半年-2006年上半年到达了最低点，这时期恰是锌价的最高点。跟着新矿山的投产，锌精矿加工费2006年末呈现了快速上升，而跟着加工费的上涨，锌价也开端快速下跌五金商城。加工费是有色金属供求干系的最间接反应，也是供求干系最活络的反响。

　　我国市场与国际市场的估值有些差别，特别是2007年跟着股市的大幅上涨，行业的估值程度到达了50倍P/E(2007年是有色金属企业红利的高点)的高程度，恰是这类非理性的估值，招致了2008年行业的股价跌幅位居全部市场的前线。相对全部市场，有色金属行业的估值在0.3-0.9之间颠簸，低于国际成熟市场。

　　企业的资本代价常常与财政报表中的采矿权、探矿权的帐面代价有较大差别，因而我们判定资本型企业代价时能够对企业的资本代价停止重估，重估以后的企业代价是从财产本钱的角度对企业代价底线的权衡。此种估值办法的成果常常大幅低于企业的股价，但却为我们供给了企业的估值下限，特别是在今朝的状况下，市场还能够为我们供给罕见的投资时机。

　　我们将四种最次要的有色金属铜、铝、锌、铅2002年以来的供求均衡干系做出纵向比力，发明四种金属的从2007年开端供给就逐渐走向多余，本年供给多余的状况愈加严峻。按照我们对各个行业投资状况的理解，2009年将有更多的矿山、冶炼项目投产，行业供给多余的情势将愈加严重。

　　我们对有色金属行业的35家上市公司的统计，2007年下半年开端，上市公司的利润总额开端降落，这类降落趋向在2008年上半年持续持续。2008年上半年35家上市公司完成利润总额158.81亿元，此中还包罗了少数企业新收买资产的红利。我们以为：跟着金属价钱的走弱和本钱的上升，有色金属企业的红利将能够持续持续向下趋向。

　　宏大的消耗需求使得环球消耗者眼光都聚焦到中国，当2003年国际投资者开端留意这类征象时，从有色金属、钢铁、原油、农产物无不加快上涨，以是说中国事这轮有色金属以至全部商品牛市的鞭策者决不为过。

　　有色金属的加工费变革是判定市场供求干系的一项主要目标。所谓加工费就是冶炼厂的冶炼用度，也就是说冶炼厂购置精矿的价钱就即是金属价钱减去加工费。以是加工费代表了矿山与冶炼厂的供给干系，加工费下跌代表矿产物供给慌张，相反则代表矿产物供给丰裕。

　　OECD抢先目标：OECD抢先目标不断都是产业消费，钢铁和根本金属需求的抢先目标。OECD抢先目标凡是是用来预期抢先六个月的产业消费变革。因为产业举动是金属需求的相当主要的身分，因而OECD抢先目标凡是是次要经济开展对金属价钱影响的晚期唆使器。2007年下半年以来，次要西方国度和地域的OECD抢先目标降落较着。最新的数据显现：2008年以来美国与欧洲的抢先目标在低点彷徨，此中欧洲的状况正在恶化，日本固然近期有所反转展转，但增加仍然连结在较低程度。西方国度抢先目标的恶化预示着将来较长工夫以内产业消费与根本金属需求都连结低迷。

　　按照以上实例，我们挑选西部矿业为工具，研讨公司的资本代价。公司具有438.36万吨铅锌资本、269.6万吨铜资本。铅锌资本均为成熟矿山，均匀档次超越10%，吨金属代价该当超越500元；公司铜资本中的84万吨为开采矿山，档次超越1%，其他的为未开采资本，档次为0.75%，因而别离估价1200、900元。

　　因为有色金属行业的强周期性，公司的现金流量普通颠簸比力大，以现金流折现为根底的绝对估值不太合适有色金属行业。今朝行业次要利用相对估值法对企业停止估值，别的关于资本型企业也能够经由过程资本代价法停止估值。

　　制作业采购司理人指数：制作业采购司理人指数是代表产业扩大与阑珊的目标，普通以50作为产业增加与阑珊的临界形态。美国制作业采购司理人指数在07年6月份到达高点后，不断走势较弱。今朝仍旧低于50，这意味着美国制作业仍处于疲软当中。中国的制作业采购司理人指数从2008年下半年以来呈现了大幅下滑，最新一期的指数为48.4，近几年来初次低于50。中国和美国作为环球金属消耗最大的两个地域，产业增加的疲软一定会招致金属消耗增加的下滑。

　　接纳资本代价法为企业估值要思索到资本的特性，矿山开辟操纵的难易水平、矿山档次、根底设备建立状况、能否伴生其他金属等身分城市对资本的代价发生影响。比方：关于铜矿山，成熟的正在开采的矿山吨铜储量售价为200美圆阁下，未开辟、需求根底设备建立的矿山吨铜储量售价为100美圆阁下，价钱差异较大。以下给出比年来海内、国际矿山收买实例。

　　将来美圆的走势关于将来金属价钱走势也将发生较大影响。今朝的美圆利率处于冲突当中，美国低迷的房地产市场和疲弱的海内需求请求美圆保持弱势；通货收缩的压力又使得美圆能够加息。我们以为：仅从美国海内经济情势看，美圆走强的根底不存在，但美国面对的通胀压力和欧洲蹩脚的经济情势，将能够招致美圆指数的走强。

　　有色金属产物的供给次要遭到矿山勘察建立、冶炼产能的限制，供求干系的变革普通需求五年阁下的周期。从2003年开端的金属市场的牛市曾经连续了五年的工夫，目上次要金属种类的供给曾经跟着新矿山、新冶炼产能的逐渐投产而逐渐走向多余。关于供给的阐发该当次要重新建、扩建项目标产能与建立进度去阐发，可是遭到信息获得的限制，我们不克不及够得到新建项目标局部信息。因而，我们的研讨次要接纳天下各个商品研讨机构关于供求干系的统计及猜测。固然这些统计数据也不克不及够做到完整精确，可是我们仍是能够从其趋向变革中找到行业的将来趋向。

　　我们在2008年6月17日公布的三季度投资战略陈述—《“内忧内乱”影响行业增加》中提出：大大都有色金属供求干系曾经发作了底子性的改变，部门有色金属呈现了供给多余，有色金属行业团体曾经呈现了见顶的迹象。我们同时给出响应的投资战略为：固然行业估值程度大幅下调，但基于行业周期性极点将至、宏观经济存在浩瀚不愿定身分和有色金属上市公司红利增加将减缓的判定，我们持续保持有色金属行业“中性”的投资评级。

　　而有色金属的消耗决议于下流行业的开展，有色金属的下流消耗范畴次要为修建、机器制作、耐用消耗品、电力、电子等行业，这些行业与宏观经济严密相干，因而经由过程对各个消耗行业目标、宏观经济目标的阐发能够大抵判定金属消耗增加的变革。这些目标次要包罗：GDP增加率、OECD抢先目标、制作业采购司理人指数、消耗行业数据等。

　　因而，有色金属行业企业的相对市盈率估值请求我们对行业周期性有比力精确的掌握，在差别的周期阶段根据差别的P/E程度估值。根据我们对有色金属行业的周期性判定和今朝国际的估值程度，我们以为有色金属行业的2008年公道静态P/E该当为8-12倍，公道P/B该当为2-3倍。今朝行业的估值程度曾经进入公道代价区间。

　　我们拔取美国市场的美国铝业、英国市场的力拓矿业作为研讨工具。两个公司的汗青市盈率走势报告我们：因为功绩的颠簸，有色金属企业的市盈率程度变革较大，凡是是功绩低谷期间对应高市盈率估值，功绩发作期间对应低市盈率估值。对市净率程度的阐发：市净率程度相比照较安稳，普通保持在2-3倍P/B的范畴。相对全部股票市场，有色金属行业的P/E在0.6-1.2之间颠簸。

　　今朝行业中合适接纳资本代价估值的公司有：江西铜业、云南铜业、中金岭南、驰宏锌锗、宏达股分、锡业股分、山东黄金、中金黄金、紫金矿业等。我们根据资本代价估量西部矿业、宏达股分的实践代价对应每股6.33、5.75元。假如市场进一步下跌，有些资本型企业的股价将进入估值底线，倡议存眷资本类公司的股价意向。

　　金属商品期货作为现货买卖的一种替换性东西，具有两重属性：商品属性与金融属性。金属商品期货的这类两重属性使得金属价钱不再纯真的决议于金属的供求干系，宏观经济运转情况、美圆指数、其他大批商品价钱、商品投资基金的买卖举动等身分城市对金属价钱发生影响。

　　虽然这一相干性不是完整符合，但整体趋向上仍是连结了较强的分歧性，我们以为宏观经济对行业的影响次要是经由过程影响需求来完成的(有色金属的下流消耗范畴次要为修建、耐用消耗品、机器制作、电力、电子等行业，这些行业均与宏观经济周期严密相干)。

　　中国经济在颠末1989年和1990年的短时间调解后，进入连续多年开展的快车道，均匀年GDP增加速率靠近10％，而均匀年通货收缩率却只保持在3%以下，商业顺差由1997年的3347亿元增加到2007年的2622亿美圆，位居环球第一，财务支出由1997年的8651亿元增加到2007年的51304.03亿元。

　　2003年从前有色金属价钱持久处于低位，有色金属企业处于微利运营以至吃亏形态，全行业长工夫的不景气招致了矿山开采与冶炼产能的投资不敷。因为21世纪初的环球经济快速增加，有色金属呈现了比力严峻的供给不敷，国际金属价钱也自2003年下半年开端上涨。因为有色金属矿山及冶炼的建立投产期相对较长，产能不克不及疾速进步，改变供需不均衡所需求的工夫较长，因而本轮金属价钱上涨连续了较长的工夫，到今朝为止，国际金属市场的牛市曾经连续了五年的工夫。别的环球经济自2007年下半年以来呈现了比力较着的减速，有色金属的需求增速较着下滑，大大都有色金属的供求干系曾经发作了底子性的改变。

　　有色金属行业本身的运转存在周期性，我们以为这一周期性次要是因为有色金属矿山的勘察与建立的投资周期性招致的。有色金属企业只要在有色金属价钱高涨以后才气得到投资所需求的资金，而有色金属矿山的勘察与建立的投资周期较长，普通需求5年阁下的工夫，因而有色金属的求过于供普通城市连续5年以上工夫。跟着新的矿山与冶炼才能的投产，有色金属的供求将逐渐改动，这将招致行业低谷的到来。

　　从A股有色金属板块股价表示来看，因为有色金属红利增加放和缓市场估值系统的下移，有色金属板块上市公司的股价在2008年呈现了深幅调解。今朝有色金属行业公司的08年猜测市盈率为12.3倍，行业的估值程度低于市场均匀程度。固然行业估值程度大幅下调，但基于行业内上市公司红利增加将减缓的判定，我们持续保持有色金属行业“中性”的投资评级。

　　经由过程从宏观经济数据到微观行业数据阐发，我们以为：跟着宏观经济的下行，有色金属的需求将遭到下流消耗行业不景气的影响，需求增速将逐渐回落。

　　怎样对待我国金属消耗的快速增加呢？我们以为：我国金属消耗的快速增加和正在停止的产业化有关。产业化不只反应一个国度或地域的经济从农业为主向产业为主改变，并且也反应生产业内部构造的逐渐晋级。差别的产业阶段，财产构造的水平和经济的增加速率有较着的差别，产业化的特性和使命也不不异。我国今朝正处于产业化的成熟阶段，即重产业化阶段。在重产业化阶段，根底设备的制作及机器制作装备产值占商品总产值比例的进步将耗损大批的钢材及有色金属窗户五金件十大品牌。

　　下流消耗行业数据：因为修建业是有色金属最大的消耗行业(占铝消耗的31%，铜消耗的37%，)，因为美国、欧元区、中国三个地区有色金属消耗占天下总需求的80%以上，我们偏重研讨这三个经济地区的修建业运转数据。美国与欧洲修建业的状况比力蹩脚五金商城，各项目标降落比力较着，中国的房地产投资也呈现了降落的趋向。修建业的低迷将低落其对有色金属的需求。

　　中国正在停止的重产业化是本轮金属景气周期的最次要缘故原由，中国有色金属消耗增长量占环球消耗增长量的76%。经由过程对次要有色金属种类的供给状况和加工费程度的阐发，我们以为：有色金属产物的供给将跟着新矿山、新冶炼产能的建立而逐渐丰裕。经由过程从宏观经济数据到微观行业数据阐发，我们以为：跟着宏观经济的下行，有色金属的需求将遭到下流消耗行业不景气的影响，需求增速将逐渐回落。

　　有色金属价钱的片面下跌在我们的预期以内，受此影响2008年下半年有色金属上市公司的功绩将呈现环比降落。

　　云云快的开展速率，对原质料的需求是宏大的，2000年环球铜铝铅锌4种有色金属的总消耗量为5559.89万吨，中国消耗722.11万吨，占环球消耗量的12.98%，2007年环球4种有色金属消耗量到达7606.2万吨，中国消耗2279万吨，占环球总消耗量的29.96%，险些占到环球总消耗量的1/3。环球2007年4种有色金属消耗量比2000年增长2046.3万吨，而中国的增长量为1556.9万吨，占总增量的76.01%，能够用恐惧来描述。

　　可是在一切的影响身分中，供求干系对价钱的影响是最底子的，供求干系是我们判定金属持久价钱运转趋向的决议身分。

　　我们以为：国际市场对有色金属企业的估值是比力成熟和公道的，这类公司红利与估值程度的反向变革，使得公司的股价不会大幅偏离实在践代价。

　　有色金属行业位于财产链的最上游，是典范的强周期性行业窗户五金件十大品牌。有别于凡是的概念，我们以为有色金属行业的周期性不只体如今宏观经济的影响同时也体如今行业本身的运转纪律上。

　　GDP增加率：国际货泉基金构造7月21日公布最新《天下经济瞻望》陈述指出，环球经济正处于困难田地，很多先辈经济体的需求急剧减缓，而其他国度出格是新兴和开展中经济体的通货收缩则在上升，环球经济增加在2008年下半年将大幅减速。IMF夸大，在先辈经济体，企业运营与消耗者消耗连续减退，产业消费也进一步趋弱。而新兴经济体也已呈现企业举动趋弱的迹象。估计环球经济增加将从2007年的5%降落到2008年的4.1%和2009年的3.9%。与此同时，中国的经济增加将从2007年的近12%减缓到9.7%阁下。因为本轮金属价钱上涨的一个主要缘故原由就是中国消耗的快速增加，因而中国经济增加的下滑对环球金属消耗形成了宏大冲击。

　　从这一点上来看，那些矿山产能相对集合、资本较少、勘察建立较为艰难的金属种类的价钱表示必然会比力抢眼。而究竟上今朝市场上的铁矿石、铜因为供给过于集合，价钱适中可以保持在较高的地位。

　　08年三季度次要有色金属种类价钱呈现了降落，停止到9月10日，LMEX指数下跌了13.97%。而根本金属中镍价钱呈现了幅度较大的下跌。黄金价钱较二季度末下跌了9.83%，今朝黄金价钱保持在750美圆/盎司的平台之上。

　　欧盟执委会9月10日暗示，本年欧元区经济生长速率将远慢于预期，通胀率则将远高于预期。同时金融市场动乱、低级商品价钱暴跌、房地产市场遭到严峻打击。欧盟执委会在半年度经济猜测陈述中将欧元区15国本年的经济生长预估由4月时的1.7%下调至1.3%,与经济协作暨开展构造在9月2日公布的预估值分歧，此动静进一步打压了欧元，今朝欧元/美圆汇率曾经回落至1.40以下。因为欧元在美圆指数中的权重高达57.6%，因而欧元的走弱势必动员美圆指数的走强。