康恩贝腾挪术：追风转型失焦

　　工业大麻的风口过后，热衷于蹭热点“买买买”的康恩贝再现资本腾挪术。

　　12月18日，康恩贝（600572.SH）连发三条公告，对外宣布有关两项股权的买卖事宜。

　　公告显示，康恩贝的二级子公司康嘉医疗科技有限公司（以下简称“康嘉医疗BVI”）拟以2878.49万美元的作价，将所持有的JHBP(CY) Holdings Limited（以下简称“JHBP（CY）”）2448.67万股股份分别转让给上海裕诣企业管理合伙企业（有限合伙）、Long Fast Limited等四家企业。

　　JHBP（CY）注册于开曼群岛，实际系嘉和生物拟于境外公开发行股票而搭建的上市主体。目前，JHBP（CY）仅持有HHCT100%股权，同时HHCT也仅持有嘉和生物100%股权。

　　康恩贝同时宣布，拟以自有资金出资5000万元通过增资方式取得广州喜鹊医药有限公司（以下简称“喜鹊医药”）5.6995%股权。

　　一买一卖之间，康恩贝的投资再次转向。

　　转让嘉和生物部分股权，系“为进一步调整和集中资源加快布局中药大健康产业新业务，同时收回部分投资收益、优化资本结构”。康恩贝称，对喜鹊医药的投资，则是“共同谋求在现代中药和植物药创新领域的可持续发展”。

　　2004年登陆A股的康恩贝不仅是资本市场上的老牌药企，也是资本运作的老手。

　　近些年来，康恩贝外延并购动作让人眼花缭乱，所涉领域不乏互联网+、新零售、工业大麻、生物药……每一次资本运作似乎都掐准了市场热点。

　　时代周报记者多次拨打康恩贝联系电话，截至发稿，一直处于无人接听状态。

　　“其早期的并购多是围绕主业，现在主打产品大部分都是并购而来。但近年资本运作逐渐沦为对热点概念的追逐，看似寻求更多新增长点，实际对公司业绩无益，也反映了公司发展方向非常不明晰。”12月21日，深圳某投资机构医药研究员刘明（化名）向时代周报记者指出。

　　股权资产腾挪

　　此次被转让部分股权的嘉和生物，系康恩贝2018年重金投资的一项标的。资料显示，嘉和生物是一家从事治疗性单抗药物的研发与产业化平台，目前研发管线上共有10个重点在研单抗产品。

　　此前，嘉和生物曾是沃森生物（300142.SZ）的控股子公司，后者曾持有前者68.47%的股份。

　　2018年初，港交所IPO新政推出后，掀起生物科技企业上市的热潮。嘉和生物亦开始筹谋单独上市，康恩贝正是此时入局。

　　2018年5月，康恩贝以6.53亿元受让嘉和生物21.05%股权；紧接着6月份，康恩贝又以3亿元从沃森生物手里买下嘉和生物8.6455%的股权。此后，嘉和生物又经历了两轮增资，合计增资6.6亿元。康恩贝对嘉和生物的持股比例被稀释至25.3359%，成为嘉和生物的二股东，持股比例仅次于大股东高瓴资本。

　　掷出9.53亿元资金，康恩贝得到布局生物药的良机。

　　“公司自2012年以来一直探索在生物药领域的投资机会……此次参股投资标的公司将为公司进入生物药产业提供机会与条件。”康恩贝去年参股嘉和生物时称。

　　这一布局当时亦为康恩贝的股价带来一小波上涨。

　　入股嘉和生物之后，康恩贝分别成立子公司上海康嘉和二级子公司康嘉医疗BVI与康和医疗BVI来承接JHBP（CY）的股权，推动嘉和生物境外上市相关红筹架构的搭建。

　　直至今年7月，嘉和生物与境外上市主体JHBP（CY）的股权置换一事才基本完成。目前，嘉和生物正筹备申请在港交所IPO。

　　就在此时，康恩贝欲将嘉和生物的部分股权对外转让。12月16日，康嘉医疗BVI分别与上海裕诣、Long Fast Limited、Puhua Capital Ltd 和 TRUE MAGIC INVESTMENTS LIMITED签署了《股权转让协议》，拟将所持JHBP（CY）2448.67万股股份转让给上述4家企业。

　　交易完成后，康恩贝仍通过二级子公司康和医疗BVI与康嘉医疗BVI间接持有JHBP（CY）1.16亿股股份，在红筹架构搭设完成后占JHBP（CY）已发行股本的20.9075%，即康恩贝仍间接持有嘉和生物20.9075%股权。

　　现金流承压

　　据公告，此次股权转让交易作价约2878.49万美元，对应嘉和生物整体估值6.5亿美元（折合人民币约45.5亿元），较其账面成本溢价约22%。

　　康恩贝称，本次交易按计划实施完成后，按现有投资成本和转让比例预计将产生投资收益约4700万元（未考虑未来汇率变化），是否影响公司2019年度经营业绩视股权转让进度完成情况而定。

　　“急于提前兑现部分投资收益，可能跟当下资金不充裕有关。”刘明向时代周报记者指出，“虽然这几年康恩贝的经营活动现金流状况良好，但投资活动方面现金大额支出，增加了不少短期银行借款。”

　　财报数据显示，2017年度、2018年度和2019年前三季度，康恩贝的经营活动现金流净额分别为7.12亿元、5.45亿元、7.42亿元；而同期投资活动现金流净额分别为-5.38亿元、-17.07亿元、-1.17亿元。

　　对于2018年度投资活动现金大额流出，康恩贝在2018年年报中解释称，“主要系报告期内收购嘉和生物支付股权转让款9.53亿元以及2015年非公开发行募集资金存入定期存款3.9亿元，导致投资活动现金流出增加所致”。

　　时代周报记者注意到，2018年一季度末，康恩贝账上短期借款余额仅3.51亿元；至2018年二季度末，其短期借款余额激增至12.57亿元，足足增加了9亿元的短期借款。而其对嘉和生物股权的收购恰好发生于2018年二季度。

　　对嘉和生物的这笔投资对其业绩造成了拖累。

　　截至2019年三季度末，康恩贝的短期借款余额已攀升至22.35亿元。相应地，2019年前三季度，康恩贝的财务费用为8378.09万元，较2018年同期增长64.62%。

　　除此之外，由于嘉和生物进一步加大研发投入，康恩贝前三季度以权益法确认持有嘉和生物股权的投资收益为-4790.30万元。

　　作为研发型药企，嘉和生物正处于大额“烧钱”阶段。据悉，嘉和生物目前重点在研单抗有10个，包括单抗生物类似药和单抗创新药，其中9个已进入临床试验阶段。数据显示，2019年1―9月，嘉和生物营业收入126.36万元，净利润亏损1.89亿元。

　　尽管嘉和生物已有曲妥珠单抗、英夫利昔单抗生物类似药、贝伐珠单抗生物类似药处在Ⅲ期临床阶段，但未来的商业化压力不小。

　　“这三个品种都是‘me-too’或类似药产品，国产厂家间的竞争可谓一片红海。”12月21日，华东地区某生物药企负责人告诉时代周报记者：“嘉和生物的管线布局较全面，但是研发进度相对落后，尤其药品降价压力大的环境下，对其商业化挑战很大。”

　　时代周报记者注意到，在多家国产厂家产品陆续获批上市之后，嘉和生物在研的阿达木单抗类似药已经停止在国内的开发。

　　转型之路不明

　　康恩贝此次投资入股的喜鹊医药同样是一家创新药研发企业。

　　据公开资料，喜鹊医药系由原暨南大学药学院院长王玉强率团队成员于2010年在广州成立的一家创新药研究与开发公司，其药物设计平台主要对传统中药中的活性天然产物单体或目前临床正在使用的小分子化合物进行结构修饰或改造，以期大幅增加活性和功能。

　　因在研产品多数处于早期阶段，目前喜鹊医药仍处于亏损阶段，2018年度和2019年前三季度分别亏损2888万元、2545万元。

　　这只是今年康恩贝对外投资的一个小项目。在医保控费的“紧箍咒”下，主业逐渐遭遇天花板的康恩贝近年不断发起并购或对外投资，在“互联网+”、工业大麻、新零售等热门风口上频频试水。

　　在“互联网+”概念风光的2015年前后，康恩贝曾以5亿元分两次收购了医药B2B平台珍诚医药在线，后又收购上海可得网络20%股份，获得定位于眼镜及相关护理产品业务的B2C平台可得网。

　　当工业大麻概念大热之时，康恩贝在今年上半年专门设立了工业大麻事业部，先后出资1.2亿元收购和增资云南云杏生物科技，并与控股股东共建合资公司，意图布局工业大麻全产业链。

　　为加快布局互联网药品零售业务，今年4月底，康恩贝又以9760万元收购浙江康恩贝健康科技有限公司80%股权。

　　“没有焦点，转型方向不明晰。”刘明向时代周报记者指出，“前几年蹭热点的投资很多打了水漂，没有给公司带来收益，后来反而对公司的业绩和现金流造成了压力。”

　　财报数据显示，2019年前三季度，康恩贝实现营业收入53.93亿元，同比下降2.94%；归母净利润4.74亿元，同比下滑38.77%；扣非后的归母净利润4.07亿元，同比下滑43.55%。