多举措发力 护航稳健货币政策

　　中国人民银行行长易纲在《求是》发表了《坚守币值稳定目标实施稳健货币政策》一文，从货币政策目标发展的三个不同阶段，总结了货币政策的三点规律性认识，有助于人们更好地理解当前货币政策理念和方向。笔者认为，我国货币政策发展的历史并不长，能够在较短时间内建立起一套货币政策框架，通过金融市场化改革来完善调控手段和理顺货币政策传导机制的种种努力，无疑取得了较大成功。不过，实践总是比理论要复杂得多，是不断摸索的过程，在一个时期可能是好的政策实践，到了另一个时期，由于形势和环境的变化，就可能表现出一些问题来。对未来实施稳健的货币政策、保持币值稳定而言，就要总结过去的经验教训，解决问题并不断加以完善。

　　仍有需要改善的地方

　　我国货币政策仍然存在着需要改善的地方，主要表现在以下几个方面。

　　首先，利率市场化效果有待进一步提高。市场利率更好地反映了市场资金供求的变化，也更好地反映了对通胀预期和宏观经济的趋势。早在2013年，中国就放开了商业银行贷款利率的上下限管制，然而商业银行的贷款利率对宏观经济变化并不敏感。

　　其次，货币当局与其他部门之间的协调有待完善。易纲在文中指出：“货币政策不能单打独斗，需要与其他政策相互配合，‘几家抬’形成合力……不同政策之间的协调配合至关重要。”

　　第三，货币政策传导机制不畅。货币政策的目标是保持币值稳定并以此促进经济增长。但是，从央行的货币政策操作到最终目标的实现，不仅具有时滞，还要取决于货币政策的传导机制是否有效和顺畅。有效的货币政策传导需要保证金融与实体经济之间、金融部门内部的良性循环。然而，受不完全信息、交易成本、体制机制摩擦等诸多方面的制约，货币政策传导并非总是有效的。这种状况，不单中国存在，即便是在西方发达国家，也是愈发突出的现象。中国一直有“脱实向虚”之说，其意思无外乎是，央行在货币政策操作(比如降准)之后，释放出的流动性并没有恰如其分地支持实体经济的发展，结果便扭曲了实体经济与高度金融化的虚拟经济之间的价格，当然也扭曲了相应的投资激励。

　　多举措促进币值稳定

　　上述货币政策的种种问题，是多种复杂因素交织的结果，要解决它们，凭央行一己之力并不能完成。未来在实施稳健货币政策、促进币值稳定时，除了易纲所指出的五个方面，笔者还想强调以下几个方面。

　　首先，调整增长目标，减轻货币政策的外部压力。过去货币政策总是在“稳增长-防通胀”或者是“稳增长-防风险-去(稳)杠杆”之间不停切换。一旦金融市场或增长率出现不利反应，货币政策做出相应调整后，又面临来自方方面面“大水漫灌”的质疑。要真正将币值稳定作为货币政策的第一目标，扎扎实实地贯彻“稳健中性”的货币政策原则，就需要使作为政策目标的经济增长率与潜在增长率相当。否则，货币政策就一定会过度扩张，币值稳定也就无从谈起。

　　正如易纲在文中所说，货币政策只是短期需求管理，长期增长就要依靠技术进步和生产率的提高。此外，中国的长期增长还可能来自于改革释放的红利，只要真正的、名副其实的市场化改革不停步，企业产权得到切实保护，创新得到鼓励，在不采取扩张性货币政策的情况下，中国经济就大有可为。其实，中国可以接受的经济增长率，要明显低于目前实现的增长率，这实际上为货币政策提供了较大的回旋余地。

　　第二，建立以利率为目标的操作体系势在必行。1994年，中国实行了以货币供应量为中间目标的政策框架，但在2008年和2018年就先后放弃了M1和M2的调控目标。2018年政府工作报告指出，“保持广义货币M2、信贷和社会融资规模合理增长”，但没有明确货币供应量的具体目标值，这意味着，以货币供应量为目标的政策框架已经寿终正寝。然而，两年时间快过去了，旧的框架已打破，新的框架却迟迟没有建立。近年来，央行一直强调货币政策的预期管理，而明确的可信的政策框架，恰恰是预期管理的基础保障。央行虽然也不断借鉴和学习国外所谓“利率走廊”调节，但仍然缺乏目标清晰的利率目标值。所以，尽管建立以利率为目标的政策框架，完善相应的政策工具组合，是实施稳健货币政策的必要工具保障。

　　第三，央行缩表是必要的选择。中国目前的高法定存款准备金率与大量的央行贷款并存，在资产和负债两端同时造成了扭曲。为了减少这种政策组合造成的扭曲，就需要调整央行的资产负债结构。笔者认为，继续适时降低法定存款准备金比率置换金融机构尚未到期的各种银行贷款，既不会造成流动性收缩，也减少了货币政策的扭曲。

　　第四，货币政策不应过多关注汇率的短期波动。在开放经济中实施稳健的货币政策时，应当将内部均衡要求置于压倒外部均衡的地位，货币政策不应受汇率因素掣肘。与其关注短期汇率的波动，还不如继续深化长期的汇率机制改革。