机构做空，生物科技企业“渡劫”

　　9月底的一天，在百济神州（BGNE.NS、06160.HK）广州工厂一期项目竣工仪式上，该公司创始人之一王晓东显得神情轻松，在开场白中回忆起九年前与合伙人欧雷强创立初衷时，甚至幽默调侃合伙人，说近期出现一个叫“王小强”的，不知是否剑指“欧雷强”。在此三个星期前，王晓东难言轻松，彼时公司在资本市场上正历经一场被做空的煎熬。

　　9月5日，一家名为“美奇金”的做空机构质疑公司虚增销售收入、广州工厂建立不合理、存在关联交易利益输送等，且将利益输送给了一位名为“王小强”。做空机构猝不及防的“袭击”，让百济神州在纳斯达克以及港交所的股价瞬间齐齐出现暴跌。这是继去年9月份金斯瑞生物科技（01548.HK）之后后，第二家遭到机构做空的中国内地生物科技企业。

　　面对机构的做空，上述两家公司都及时做出回应，后续股价逐步迎来反转。不过，业内认为，这也给生物科技公司们带来警示，即被做空并不可怕，但前提是公司做事要合规，相关的临床研究数据要经得起考验。

　　接连被阻击

　　在医药公司，百济神州顶着诸多“明星光环”，其是2016年作为中国内地第一家赴纳斯达克上市的生物科技公司；其拥有一个明星高管团队，如公司创始人之一王晓东是美国科学院院士、中国科学院院士；公司中国区总经理兼公司总裁吴晓滨，曾是“宇宙大药厂”辉瑞中国区总裁；公司2018年一年的研发费用高达46亿元，远超中国其他创新药企。

　　9月5日，美奇金针对百济神州的做空报告发出后，很快在资本市场掀起“腥风血雨”，9月5日、9月6日这短短两天内，百济神州纳斯达克以及港股两地股价均累计跌逾12%。

　　9月6日，百济神州发布公告斥责做空报告乃捏造。之后，9月9日上午7点，百济神州召开投资人电话会议，针对做空报告中关于公司虚增六成销售额、关联利益输送、研发费用失控等指控进行一一反驳。

　　百济广州工厂也是美奇金质疑的一个焦点。美奇金认为，百济神州在公司PD-1产品替雷利珠单抗未获批上市的情况下先建立工厂，是一种鲁莽的资本支出。百济神州的广州工厂于2017年3月奠基，总投资预计超过23亿元，9月27日竣工的一期项目耗时两年，已实现8000升的生产能力。

　　王晓东在接受第一财经等媒体采访时回应表示，提前建立上述广州工厂风险可控。公司替雷利珠单抗是中国最早进入临床的PD-1，公司在建立广州工厂时，全世界已有上千人使用过该产品，且呈现很好的疗效，该产品成药并不存在问题。而工厂建成后也不能马上投产，还需要做一系列的测试、试生产、质量检验，包括检验药品的保质期等，生产出的药也不能马上用，还需要放置一段时间。提前建立工厂，有利于解决PD-1这样的广谱抗癌药后续产能限制问题。

　　从目前来看，美奇金的做空，暂难以称得上是告捷。一年前的这个时候，在港交所上市的金斯瑞生物科技也有类似被做空的遭遇。

　　2018年9月27日，一家不知名的做空机构阎火研究发布沽空报告，指责金斯瑞生物科技数据涉嫌造假。做空机构试图阻击的，是金斯瑞生物科技的子公司南京传奇生物科技有限公司（下称“传奇生物”）研发的多发性骨髓瘤CAR-T技术，传奇生物也是行业内明星CAR-T公司之一。当天，金斯瑞生物科技盘中股价一度暴跌超40%，市值瞬间蒸发150亿港元。沽空报告的质疑，主要集中在三点：其一，传奇生物CAR-T技术的来源问题；其二，传奇生物的CAR-T工艺挑战极大，中国GMP厂房建设进度远低于预期，中国的正式临床试验还无法开展；其三，ASCO上公布的临床数据有问题。2018年9月28日，金斯瑞科技发布公告回击做空报告。最终，阎火研究的沽空无法得逞，从2018年9月28日以来这一年内，金斯瑞生物科技二级市场上的股价累计上涨近三成。

　　做空或会成为常态

　　在成熟资本市场，做空被视为是真实价值发现机制，当股价出现泡沫时，做空一定程度可以抑制泡沫，但需要防范的是恶意做空。

　　不管是在美股市场，或中国香港市场，中国内地企业被做空的例子，并非鲜见。如在2012年前后，在美国上市的中国内地企业屡屡陷入做空危机。做空机构通常主要质疑目标公司财务数据造假等。早期被做空的企业，症结源于自身的财务数据不规范。这一遭曝光的“蛋壳上的裂缝”吸引了美国做空基金、律师等协同围堵，进而通过“猎杀”实现谋利。近年来，由于中国内地企业自身治理完善以及应对危机能力提升，能被机构做空成功的例子已越来越少。在中国香港，做空交易也是市场组成的一部分。除了基本面不被看好、对冲等原因而被卖空之外，港股被做空也常常与被质疑财务造假联系在一起。

　　值得注意的是，伴随着中国医药创新研发环境的改善以及资本市场的助力，尤其是2018年4月起，港交所出台上市新政，向未有收入的生物科技企业“敞开”上市大门，这也吸引了内地越来越多的生物科技企业前去上市融资。中国内地生物科技企业的崛起，也受到市场各方的关注。新药研发本身充满极大的不确定性，加之我国的创新药研发还处于起步阶段，各方面的配套体系亟待完善。某种程度，这会不会给做空机构有了新的“可乘之机”呢？

　　在第四届中国医药创新与投资大会期间，元明资本创始合伙人田源在接受第一财经记者专访时表示，在美国等成熟市场，做空是常态。一些公司如果在临床研究数据方面不能按照规则去做、估值虚高的话，就会引发做空机构去质疑，去攻击。那些无法经受住考验的公司，股价估值就容易被打下来。那些经受得住考验的公司，估值就会重新回去。

　　“优秀的公司是不怕被做空的，做空机制在资本市场中可以起到积极的作用。对中国香港资本市场来说，有做空未必是坏事，市场也需要经历这样的阶段。我认为，做空机构攻击中国内地知名的生物医药公司在未来会发展成为常态。这反过来，也给上市的生物科技公司带来警示，即做事要合规，相关的临床研究数据要经得起考验。”田源说道。

　　摩根大通全球投资银行中国区主管黄国滨亦对第一财经记者表示，从机制角度来看，做空是一个好的机制，有在市场上存在的必要性，可以惩戒那些粉饰基本面的公司。但是做空不一定都是对的，有可能是出于错误判断，也有可能是恶意做空。

　　“生物科技企业被做空在美国、欧洲市场是常态，中国香港市场可能也会越来越多。从投资的角度，做空往往可能多发于经济周期下行阶段，因为在这样的背景下，负面消息容易被放大，做空机构更有利可图。对企业来说，首先要行得正、有诚信，不要去粉饰业绩。同时，企业平时要善于与机构沟通交流，让外界充分了解企业，这样在面对恶意做空时底气更足，能够获得更多的认可。”黄国滨认为。